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Amihud 非流动性 · 全 A 截面 · 2017-2026 · train/test
越难买的越能涨
今晚的日线研究几乎全是「反指」——高振幅、长影线、大跳空都跑输。这一篇是罕见的正号:越难买的票,未来越能涨。Amihud 非流动性次 5 日 IC +0.034、train/test 双段为正,是经典流动性溢价在 A 股的确认。但它有个残酷的注脚:你要吃这个溢价,就得去买那些最难买的票——买的过程本身就在支付它。
Amihud=|日收益|/成交额(20日均)→ 次1/5日 · 日度 RankIC · train<2022 / test≥2022｜完成于 2026-07-05
非流动性次5日 IC +0.0336(IR +3.5)train +0.0234 / test +0.0450(不衰反强)最大隐患 · 与小市值高度缠绕
+0.0200非流动性→次日 IC
+0.0336→次5日 IC(今晚少见正号)
+0.0450test 段(不衰反强)
规模头号隐患:与微盘缠绕
Ⅰ · 越难买的票,未来越能涨
Amihud(2002)非流动性指标是学术界最经典的流动性度量:用「每天的价格冲击」——当日绝对收益除以当日成交额——衡量单位成交金额能把价格推动多少。这个数越大,说明这只票越「难买」:一点点成交就能掀起大浪。经典理论说,投资者持有难交易的资产要索取补偿,于是非流动性高的股票应当有更高的预期收益。我们用全 A 过去 20 日平均的 Amihud 值做截面排序,验证这个「非流动性溢价」在 A 股成不成立。
| 信号(20日均 Amihud) | IC | IR | train | test | 天数 |
|---|
| 非流动性 → 次日 | +0.0200 | +2.2 | +0.0143 | +0.0265 | 2300 |
| 非流动性 → 次5日 | +0.0336 | +3.5 | +0.0234 | +0.0450 | 2296 |
日度 RankIC, 全 A 约5000只×2300日(2017-2026), train/test 以 2022 分界。正 IC = 非流动性高→未来收益高(溢价成立)。
非流动性溢价在 A 股成立,且是今晚少见的正 IC:次日 +0.0200(IR +2.2)、次5日 +0.0336(IR +3.5),train +0.0234 / test +0.0450 双段为正、test 段还更强。越难买的票,未来系统性跑赢——这是对经典 Amihud 溢价的 A 股确认。
Ⅱ · 数据切片:持有越久越强、test 段更猛
沿持有期:越拉越强
- 次日 IC +0.0200(IR +2.2)→ 次5日 +0.0336(IR +3.5),持有越久溢价越充分
- 这符合「溢价」而非「脉冲」的性质:流动性补偿是慢慢兑现的持有回报,不是一两天的情绪反弹
沿时代:test 段不衰反强
- 次5日 train +0.0234 → test +0.0450,2022 后反而更强
- 2022 是本站多因子的分水岭,不少信号在此断裂;非流动性溢价穿越这条线且走强
- 可能与近年小微盘行情、存量博弈加剧有关——难交易的角落回报更高
Ⅲ · 机制:补偿的是「你想卖时卖不掉」的风险
非流动性溢价的经济学非常干净:持有一只难交易的股票,意味着当你急需变现、或坏消息来临想跑时,你的卖出本身会把价格砸下去——这是实实在在的风险。理性投资者要为承担这个风险索取补偿,补偿体现为更高的预期收益。Amihud 的天才在于用一个只需「收益+成交额」就能算的比值,捕捉到了这个抽象的流动性风险。在 A 股,这个溢价尤其该存在:散户主导、机构受制于流动性无法进入小票、缺乏做市商提供流动性——难交易的角落被系统性冷落,冷落带来折价,折价兑现为持有者的超额收益。但请注意机制的另一面:溢价的来源正是它难以被套利抹平的原因——你要吃这个溢价,就得去买那些难买的票,买的过程本身就在支付流动性成本。这是一个「看得见却未必吃得到」的溢价。
Ⅳ · 与本站他篇的坐标:为什么它是正的,而振幅是负的
波动折价 vs 流动性溢价:不矛盾
- 今晚振幅妖股指纹(次5日 −0.073)、K线影线(−0.067)、隔夜跳空(−0.067)全是负 IC——高波动折价
- 本篇非流动性却是正 IC(+0.034)——低流动性溢价
- 看似矛盾实则一致:波动 ≠ 流动性。一只妖股可以又高波动又高流动性(天天涨停但成交巨大),它被折价;一只无人问津的冷门小票低波动、低流动性,它享溢价。A 股奖励「安静被忽视」、惩罚「热闹被追逐」——非流动性抓的是前者,振幅抓的是后者
与规模/微盘的缠绕(最大隐患)
- 非流动性与小市值高度相关:小票天然难交易。本篇 IC 有相当一部分是规模因子的影子
- 与微盘研究一脉:微盘超额本身就部分来自流动性溢价,两者不可简单相加
- 经典文献:Amihud(2002)、Amihud-Mendelson(1986)流动性资产定价——本篇是其 A 股日频代理确认
Ⅴ · 边界与证伪
- 规模缠绕是头号隐患:非流动性与小市值相关性极高,+0.034 的 IC 需规模中性化后才能确认其独立增量;未做中性化前,不能排除它只是微盘因子的另一张脸。
- 溢价难以捕捉:吃这个溢价要买最难买的票,买卖过程支付的冲击成本可能吞掉大部分 IC——这是研究级信号强度,可实现收益远低于此(容量问题比多数因子更严重)。
- Amihud 值对成交额单位敏感(本文 amount 千元换算为元),量级依赖口径,但截面排序对单位不敏感,IC 结论稳健。
- 证伪条件:若规模中性后 IC 归零,则非流动性只是规模的影子;若流动性环境改变(如小票流动性系统性改善),溢价会收敛。当前 train/test 双段为正,溢价稳健存在。
Ⅵ · 怎么用
✅ 可做
- 理解微盘超额的来源:微盘策略的一部分收益就是流动性溢价,这解释了它为何容量有限、难以放大
- 小仓位、低换手:若要参与非流动性溢价,必须低换手、长持有,把交易成本摊薄,否则冲击成本吃光溢价
- 与波动信号正交使用:非流动性(正)与振幅(负)测的是不同维度,组合里可分别作为一维
❌ 别做
- 别把 +0.034 的 IC 当可提取的年化 alpha——容量与冲击成本的现实远比 IC 苛刻
- 别与微盘因子简单叠加当双因子(高度缠绕,等于给规模加倍权重)
- 别高频交易非流动性票——你付的冲击成本就是别人赚的溢价
十分组验证 · D1（最易买）→ D10（最难买）
| 组 | D1 | D2 | D3 | D4 | D5 | D6 | D7 | D8 | D9 | D10 |
|---|
| 年化(%) | +2.0 | +1.2 | +0.5 | +2.9 | +3.8 | +6.2 | +9.7 | +10.9 | +14.2 | +16.3 |
月末按因子值排序分 10 组等权、持一月的年化收益(全 A 2017-2026, 126 月, 毛口径, 未扣成本)。D1=因子值最低组、D10=最高组。
非流动性溢价单调成立:D10 最难买组年化远高于 D1 最易买组，越难买越能涨。 月度 D10−D1 价差 +1.15%，单调性(Spearman ρ) +0.95。