一句话结论。AH 溢价
均值回归仍成立：①
溢价水平——买相对 H 最便宜（低溢价）的一档 A 股，超额
+6.1%、Q1−Q5 +13.2pp（train +19.2 / test +9.5）；②
溢价收窄动量——买溢价刚收窄（A 相对 H 跌下来）的一档，超额
+8.2%、Q1−Q5 +20.5pp（train +32.1 / test +13.9）。
两个都 train + test 都为正，我旧的"收窄动量"判断复核有效。
但要诚实：效应
明显在衰减——收窄动量的多头超额从 train 的 +17.6% 掉到 test 的 +2.9%，价差也从 +32pp 收到 +14pp。随着南向资金打通、两地联动增强，这个割裂套利在变薄。
当前 A 比 H 贵 64%（中位数），仍偏宽，但别指望它像 2019-21 那样猛。
两个信号，三段实测
| 信号（纯多头 A 股） | 全期 Q1 超额 | train 19-21 | test 22-26 | Q1−Q5 全期 |
|---|
| 溢价水平（低 = A 便宜） | +6.1% | +8.0 | +5.0 | +13.2pp |
| 溢价收窄动量（低 = 3 月内收窄） | +8.2% | +17.6 | +2.9 | +20.5pp |
机制：同一家公司的内在价值只有一个，A/H 两个价格是资本管制造成的割裂。当 A 相对 H
变便宜（低溢价、或溢价刚收窄），意味着 A 端
过度下跌 / H 端领涨，随后 A 倾向
向均衡回补（涨回去）——这是
配对内的均值回归。高溢价 / 溢价走阔的一档（A 越买越贵）随后跑输（Q5 全期仅 3%、train −2%）。
为什么衰减：港股通南向资金逐年打通，两地定价联动增强，纯割裂套利空间被压缩——这是好事（市场更有效），但对策略是逆风。
怎么用 & 边界
落地：在 194 只 A+H 双重上市股里，偏好低 AH 溢价 + 溢价刚收窄的 A 股（两个信号可叠，都指向"A 相对 H 便宜"）。三个边界必须清楚：① 只适用双重上市大盘（多是银行/券商/保险/工业央企），不是全 A 策略、装不下也不分散；② 效应在衰减，别用 2019-21 的幅度做预期，按 test 段（多头超额个位数）更现实；③ 不能直接套 AH 套利——A 股不能自由换成 H（资本管制），这是"买便宜那一端赌回归"，不是无风险两地对冲。本质：一个正在变薄、但仍存在的割裂回归信号，当大盘股的温和 tilt 用，别当主力 alpha。
口径与说明
· 口径：194 只 A+H 双重上市；AH 溢价 = A 收盘 /（H 收盘 × 港币兑人民币汇率）− 1（用未复权价算溢价水平）；溢价收窄动量 = 溢价的 3 月变化；按分位分 5 组、月度、等权、
纯多头 A 股；信号 t / 收益 t+1。数据 ah_pairs / hk_close / daily / fx_hkdcny（2019 起）。
train+test 都成立、且衰减如实呈现。非投资建议。
· 已知边界：仅双重上市大盘（不可外推全 A）；不含 H 端做空（A 股不可自由跨境，非无风险套利）；南向打通使效应衰减。
· 关联：
价值(别买贵) ·
长期反转 ·
因子地图。
chaoe.net · 买相对 H 便宜/溢价刚收窄的 A 股跑赢(均值回归)——train+test 都成立但南向打通使其衰减；仅 194 只双重上市大盘、非无风险套利。